如何估算企业的内含价值(三)
为什么估算企业价值时要用「可以从企业拿出来的现金」—也就是所谓的「自由现金流量」呢？为什么不用「损益表」(Income Statement or Statement of Earnings)上的税后盈余或「现金流量表」(Statement of Cash Flow)上的营业现金流量(Operating Cash Flow or Cash Flow from Operation)呢？如果读者没有修习过会计学，值得藉此机会弄个明白。
理论上营业现金流量比损益表上的盈余数字更能代表企业的获利能力，但自由现金流量才能真正代表企业的实质获利能力。为何如此呢？我们先看看损益表上的盈余数字与现金流量表上的营业现金流量数字。透过现金流量表可以把损益表上的盈余数字和实际的营业现金流量之间的差异做清楚的交待，让投资人知道明明损益表上赚到了钱，可是公司的现金却没有增加。现金跑到哪里去了？
一般损益表上的盈余数字—营业利益(Operating Earnings or Earnings from Operation)或税后净利(Net Earnings after Tax)—只是「账面上的」获利数字。所谓「账面上的」意谓不一定是有现金收入，其中包含产品卖出但还未收到货款的部份，也就是应收帐款。应收帐款管理不当会产生两个问题。
首先，会有被倒帐的风险。其次，应收帐款收回太慢会使资金周转不灵。资金周转不过来便需向银行借钱，这会产生利息费用，使获利减少。
足够的周转资金对企业的日常营运很重要，因为你无法用应收帐款发放员工薪水、添购机器设备、租用办公室或厂房，你也不能用应收帐款发 放股息给股东，这些只能用现金。所以在货款没收到之前不能算是真正获利，只能算是潜在获利，如果管理不当而被倒帐还会变成实质损失，或是应收帐款余额持续增加而吃掉周转现金，使公司陷入财务困境。因此在估算营业现金流量时需要把应收帐款部份做必要的调整。反之，如果经由有效的管理，使应收帐款维持在较低的水平，便可增加企业的实质获利。
一般企业的周转资金除了满足前面提过的员工薪水、购买机器设备等现金需求项目之外，通常还有一个吃掉周转资金的巨兽：存货。存货包括原物料、生产在线的半成品、以及出货仓库或商店中的成品。一定数量的存货在生产在线或是在销售环节上可能是必要之恶，但存货是用现金购置的，存货越多吃掉的现金也越多，周转资金就会被绑在存货里。成品存货过多还有变成过时而卖不掉的风险，这在信息产品、汽车、服饰业特别明显。何况过多的存货需要找地方放置，也要有人管理，这些都是不必要的浪费，使企业获利减少。
如果管理不善，周转资金就会被绑死在过多的存货上， 而这些现金原来可以用来投资于改善营运效率的项目、或用来扩充产能、或偿还银行借款以减少利息费用的。因此这些因管理不当而多出来的存货对企业的获利不仅没有贡献，反而造成实质损失(注一)。反过来说，如果存货管理很好，企业的实质获利就会增加。所以在评估营业现金流量时也必须把存货的增加或减少列入调整项目。
注一：存货跌价或呆滞损失、仓储费用和管理费用、资金积压所产生的利息费用或机会成本等。
最后还有两个大项目需要调整：折旧与应付帐款。折旧是把购置机器设备或厂房的一次性现金支出分摊到几个会计期间摊提(注二)，应付帐款就是企业向供货商购买东西但未付清的余额。折旧虽列入期间费用，但没有现金支出(因为购置资产时已经支付了)，所以原先计算账面盈余时列为费用的折旧在计算营业现金流量时要调整回来。
注二：此处折旧包含摊销。摊销是折旧以外的某些一次性的费用分摊到几个会计期间，其科目性质与会计处理方式和折旧类似。
应付帐款通常以销货成本或营业费用的名义出现在损益表科目里作为减项，但实际上还没有付出现金，还欠着人家钱，所以计算营业现金流量时要把应付帐款余额的增减做为调整项目。应付帐款余额增加表示多出一些可用现金，余额减少表示把现金拿去还人家钱了，可用的现金就少了。亦即在估算企业价值时要考虑应付帐款余额。不过，这好像有点奇怪，欠人的钱迟早要还，为何性质上属于企业价值的一部分呢？
(完)